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广电行业转债深度梳理:5G落地+国网整合带来新

更新时间:2019-09-11

  基于有线电视用户的收视维护费和增值费用是广电公司的主要收入来源,但近年OTT&IPTV业务不断冲击传统有线电视业务,广电行业亟待业务转型。随着“一省一网”基本实现,数字化、双向化改造已完成,2018年11月广电总局局长聂辰席宣布中宣部牵头成立网络整合发展领导小组持续推进国网整合,此次整合规格较高整合力度强。目前广电已获5G牌照,凭借手中的 700MHZ黄金频段,将着力探索智慧广电,配合超高清视频计划,建立广电特色布局打开新的成长空间,行业价值有望迎来重估。

  贵广转债:核心广电业务持续增长,推进智慧广电具有先发优势。贵广网络,主营业务为广电网络的建设运营,包括收视业务、数据传输业务等,业务范围覆盖贵州全省,目前已成长为国内探索智慧广电业务的先锋。在贵州大数据战略优势助力下,有望率先开创广电业务新型态。

  转债方面,在前期的持续负溢价后,目前贵广转债的转股溢价率已经回到了0左右的位置。在交易活跃度方面,贵广转债近20日的日均成交量超过了1亿元,成交十分活跃。建议密切关注相关政策的后续进展以及落地情况。

  湖广转债:宽带及信息化业务发力,“智慧广电”向纵深推进。公司正积极进行结构调整保持收入增长,但由于基础电视用户流失,叠加折旧、销售成本、财务费用等的增加,净利润下滑明显。目前,公司正在积极推进“智慧广电”,多项试点工作正在开展。

  目前,湖广转债的价格较前期明显回落,价位已处在平衡型区间,理论上具有一定债底保护,但考虑到去年的熊市环境下湖广转债的纯债溢价水平被压制在了较低位置,若后期正股面临较大压力,转债价格仍将面临一定下行风险。

  吉视转债:传统业务增长乏力,产业向教育信息化延伸。目前吉视传媒面临着较大的营收下滑压力,坏账损失和商誉减值也在一定程度上影响了公司业绩。在压力之下,公司正积极依托自身优势推进教育信息化产业,以及光纤入户工程的建设。

  截至7月24日的收盘价为99.98元,而转债价值为92.42元,对应YTM为2.3%,已具备较强的债底保护,价格进一步下行的风险有限,在4只转债中相对安全性最高。

  广电转债:最先完成“一省一网”整合,三大业务线向智慧广电推进。是全国首家完成“一省一网”整合的公司,但由于处于转型期,营收下滑压力较大,同时费用上升,业绩波动较大。目前,公司三大业务主线持续推进,向“智慧新广电”战略转型。

  当前广电转债余量已经不多,而成交量巨大,转债价格在高位震荡,参与风险较高。5月后广电转债的转股溢价率也逐渐拉大,前期可能存在的负溢价套利机会也逐渐消失。

  本篇报告中,我们将对广电相关转债标的进行详细梳理。现有的广电行业转债共4只,分别为贵广转债、湖广转债、吉视转债和广电转债。从总体情况来看4只广电系转债中贵广、湖广和吉视的主体信用评级为AA+,广电转债则为AA。在价位分布方面,4只广电行业转债所处的价格区间也较为分散,不过从绝对价格来看均较前期的高位有所回落。在发行规模方面,贵广转债、湖广转债和吉视转债的发行量均在15-18亿间,规模较为接近,而广电转债的发行量仅为8亿,在4只转债中规模较小。

  在此前的报告《5G商用正式落地,哪些转债有望受益?》中,我们曾提到,由于本次工信部发放5G商用牌照的对象,除了移动、联通和电信三大运营商外,还包括了中国广电,相应地广电相关的转债也有望在中长期内迎来利好。

  从公司基本面来看,受行业影响,发行转债的4家广电运营商普遍面临着不同程度的业绩压力,因此5G落地和广电整合等政策催化可能将成为后期广电相关转债的重要推动力。在本篇报告中,我们将对广电运营商当前的行业状况、5G等相关政策、正股基本面和转债的投资机会进行更进一步的深入梳理。

  广电行业的产业链划分主要分为内容提供、播控集成、信号传输过程和终端用户四个环节,运营商所提供的业务主要是处于播控集成环节,在这一环节,运营商向上整合内容资源,向下通过不同的传输网络以多种方式触达用户,并为其提供包括电视直播、视频内容、游戏在内的丰富服务。伴随传输技术和互联网发展,IPTV和OTT业务逐渐兴起,他们与广电运营商提供的有线电视业务的不同在于内容来源更加多元、信号传输渠道不同。

  广电网络行业的收入构成主要包括四大块,其中收视维护费和增值费用是行业的主要收入来源:

  1。 收视维护费和增值服务费:因向用户提供电视节目收视业务、视频点播等服务而收取,是最主要的营收来源(广西广电和江苏有线。 卫星落地费或节目传输费:作为传输节目通道,向上游电视台或内容提供商收取;

  主要通过规划建设广电网络干线网和用户分配网取得,形成以政府、集团客户为主体的数据专网业务。

  2.IPTV和OTT业务兴起,有线年起有线电视份额显著下滑,IPTV和OTT挤压有线电视业务。

  相比传统有线电视,IPTV、OTT的优势在于提供的服务更加多元。广电运营的有线电视仅能提供传统电视台节目的直播和点播服务,但逐渐兴起的视频网站内容更加丰富,同时电视作为客厅大屏,是用户社交和游戏的重要场所,OTT业务提供了更多元的服务满足了用户的需求。IPTV综合了有线电视和OTT业务所能提供的服务,是目前最全面的播放方式。

  股东)为主要的持证机构,播控平台牌照由电视台主导,广电运营商在产业中的参与方式主要有1)通过自身或参股企业获得播控平台经营授权2)提供应用技术服务或影视服务。而对于OTT业务,是否拥有牌照决定了其参与方式,对于无内容服务牌照或集成业务服务牌照的广电公司,参与主要以销售硬件终端或提供内容资源两种方式进行。

  智慧广电是以构建国家基础信息设施为宗旨,以有线、无线、卫星、互联网等多种协同承载为依托,以云计算、大数据、物联网及 IPv6等综合技术为支撑,以融合媒体智能传播为目标,以全面提升广播电视管理、网络、业务及服务能力为指标的广播电视系统。智慧广电的建设,包含了国网整合、5G、融媒体、超高清体系建设等多项内容,实现广电网络整体升级。

  在具体实施方面,2018年11月,国家广播电视总局向各省广电局、总局直属单位和中央广播电视总台办公厅印发《关于促进智慧广电发展的指导意见》,明确了智慧广电在七个方面的重点任务,提出力争用3-5年时间,广播电视在内容制作、分发传播、用户服务、技术支撑、生态建设以及运行管理等方面的智慧化发展协同推进。具体到广电系上市公司层面,也已经开始在智慧广电上进行积极布局,内容覆盖智慧城市、智慧医疗、

  广电网络的整合可以分成两个方面来理解,一方面由于广电网络原有的四级结构,造成区域分割和运营主体规模较小的问题,希望通过全国一张网来解决。2004年陕西省首家完成“一省一网”整合,到2010年全国各省“一省一网”基本整合完成。以2014年成立的中国广播电视网络有限公司(国网)为标志,全国一网开始推进。截至2018年4月国网已与10家有线网络公司签订整合协议。另一方面,广电网络的数字化、双向化改造完成后,下一阶段广电网络的升级将以三网融合为目标,为打造中国下一代广播电视网 (NGB)做好基础设施。

  2016年国网已经获批在全国范围内开展数据传送业务、国内通信设施服务业务,成为国内第四大运营商。2016 年 11 月的《关于加快推进全国有线电视网络整合发展的意见》明确了全国有限网络整合的方法和步骤:由国网公司和各省级有线电视网络公司采取包括增资入股、共同发起、股权置换、吸收合并等多种方式,分类实施,按“两步走”推进网络整合。方案要求到“十三五”末期( 2020年末)基本完成有线MHz黄金频谱资源,广电网络与三大运营商提供的网络站上同一起点。中宣部牵头八部委成立高规格整合小组,配合国家超高清视频行动计划,广电公司基本面迎来极大边际改善,价值有望重估。

  成立于2008年3月,成立后整合了贵州省内各级广电网络资产和业务,于2016年12月登陆主板。其主营业务为广电网络的建设运营,包括收视业务、数据传输业务等,业务范围覆盖贵州全省。贵州省是全国范围内率先完成一省一网的省份之一,依托省内网络整合先发优势,公司业务快速发展,目前已成为国内探索智慧广电新业务的先锋。公司第一大股东为贵州广播影视投资有限公司(占比42.52%),穿透后实际控制人为贵州广播电视台,属于国有文化企业。

  工程安装业务带动整体营收增长,成为最主要的收入来源。2018年贵广网络营收32.31亿(YoY+25.6%),营收增速较2017年(+12.4%)明显提升,主要系工程收入快速增长所带动。从营收结构来看,工程安装收入、基本收视业务、数据业务、增值业务为主要收入来源,占比分别为44%/27.9%/11.2%/9.5%。相较2017年,销售费用率和管理费用率都分别下滑至13.3%和7.0%,财务费用率提升至1.4%。2018年实现归母净利润为3.12亿(YoY-29.4%),利润的下滑幅度也进一步扩大,主要系公司推进“户户用”工程和雪亮工程导致折旧和摊销费用增加。

  受政策驱动,有线数字业务用户和集客业务快速增长。受益于多彩贵州“广电云”政策,户户用工程、雪亮工程被列入贵州省政府“十件民生实事”,2018年公司在C端新增144.64万农村用户(YoY+53.10%),带动整体用户增长至772万(YoY+22.35%)。在B/G端,借助雪亮工程与省公安局达成合作,建设覆盖全省的公共安全视频监控系统,2018年已完成5000个行政村的覆盖,实现工程与安装收入14.23亿元(YoY+61.17%)。

  叠加贵州大数据战略优势,构建“一云双网三用”智慧广电体系,有望率先开创广电业务新型态。

  贵州省是中国首个国家级大数据综合实验区,作为贵州省内的国有企业,公司享有政策资源优势,依托云计算、大数据、2018香港历史开奖记录查询,物联网、人工智能、超高清等新兴技术,目前已基本建成“一云、双网、一主三用”的智慧广电新体系,并于2018年获批成为首家“智慧广电”的试验点,在未来广电新型服务业态的探索上具有先发优势。

  触发条件为10/20,90%,无论是触发所需的持续时间还是价格均在当前的转债市场中处在最为宽松水平,触发难度较低。条件回售和条件赎回条款的设置则较为常规,分别为30、70%和15/30、130%。转股价方面,贵广转债在7月16日因派发股利将转股价由初始的8.13元/股下调为8.04元/股。由于贵广转债尚未进入转股期,目前未转股余额为100%。

  贵广转债的发行时期正值有线电视网络整合方案审议的关键时点,在政策的集中催化下,贵广转债从发行到上市期间正股价格持续走高,发行首日转换价值接近140元,并且引发了持续的负溢价。进入5月后,随着正股回调,贵广转债价格回落到110-115元的区间内,转股溢价率也短暂转正。但进入到6月后,随着正股价格反弹,负溢价再次出现,前后两轮负溢价中转股溢价率均向下突破了10%,负溢价程度较深。

  在前期的持续负溢价后,目前贵广转债的转股溢价率已经回到了0左右的位置。在交易活跃度方面,贵广转债近20日的日均成交量超过了1亿元,成交十分活跃。

  往后看,作为一只典型的偏股型转债,贵广转债的价格在很大程度上取决于正股走势以及市场对于正股未来发展趋势的预期,建议密切关注相关政策的后续进展以及落地情况。

  是湖北省广电网络运营的主体,于2011年1月批准成立,是省属国有控股大型文化高新技术企业,是党委政府政策声音传播阵地。公司实际控制人为湖北广播电视台。2018年公司网络覆盖用户超过900万户,智能融合终端渗透率已超过20%,宽带渗透率超过40%,用户资源持续优化。

  公司积极进行结构调整保持收入增长,但由于基础电视用户流失,叠加折旧、销售成本、财务费用等的增加,净利润下滑明显。公司一方面减少传统用户流失,一方面继续在宽带、信息化业务方面发力,积极进行结构调整。公司前三大业务收入来源为电视收视业务、数据网收入、信息化应用收入,2018年占比为53.4%/20.0%/ 9.1%。2018年

  湖北广电营收27.48亿(YOY+5.2%),与16,17年增速基本持平。2018年公司控费效果显著,管理费用率从2017年的17.2%下降至13.8%,销售费用率下降0.5pct,由于借款增加,财务费用率上升0.3pct。由于基础电视用户流失、电视行业竞争激烈,整体利润受到冲击,2018年2018年归母净利润1.83亿(YoY-45.3%),营业成本快速提升(YoY+18.78%),其中有线pct。

  “宜家乐”全业务包括终端、视频、宽带、智能应用和专业服务等五个方面,为有线电视用户全面开展智能终端整体转换,助力加速向综合

  公司2018年中标两大省级政务领域项目,项目建成后的IP-RAN分组数据网络可为公司拓展集客业务带来更大的资源优势,有效提升运营竞争能力。与光大银行签署了全省专网线路的框架协议,入围湖北

  运营商线路和通信服务框架协议采购项目,与湖北省图书馆签订基础电信服务采购合同,提供17个地市州图书馆至省图书馆的线路服务。与此同时,“智慧党建”、“智慧酒店”、“智慧电梯”、“慧生活”和“健康养老”等多项试点工作已向纵深推进。全省宽带平台、数据中心、企业云计算平台、4K超高清智能终端研发工程等项目完成扩容,强化依托微信、天猫平台强化渠道多元拓展。2。 湖广转债条款和价位分析:转债价格高位回落,近期转债表现好于正股湖广转债于2018年8月1日上市,募集资金规模为17.34亿元,存续期为6年,已于今年1月进入转股期。主体和债项评级均为AA+,6年的票面利率分别为0.5%、0.8%、1.0%、1.5%、1.8%和2.0%,到期按票面利率的108%赎回。发行可转债募集的资金主要用于下一代广电网双向宽带化改造项目以及电视互联网云平台建设项目的建设中。

  条款设计方面,湖广转债的下修条款同样触发难度较低,设置为10/20、90%(且发行时间早于贵广转债)。条件回售和条件赎回条款的设置则较为常规,分别为30、70%和15/30、130%。湖北广电曾于2019年2月22日因正股价格走势触发下修条款,将湖广转债的转股价由初始的10.16元/股下调为7.92元/股,随后在7月12日,湖北广电因股利分派将湖广转债的转股价下调为5.61元/股。

  在转股情况方面,在今年1月进入转股期后,湖广转债在阶段性的负溢价中已部分转股,转股主要集中在3月广电整合政策集中出台时期。截至7月23日,转债的未转股余额尚余约13.21亿元,占发行总规模的76.2%。

  在债底保护方面,由于湖广转债转换价值已回落至纯债价值附近,且湖广转债的纯债价值超过90元,理论上若正股价格进一步下行将很快触发债底保护,但考虑到去年的熊市环境下湖广转债的纯债溢价水平被压制在了较低位置,并且其交易活跃度并不算高,若后期湖广正股价格出现较大幅度调整,转债价格仍然有一定下行风险。

  吉视传媒在吉林省范围内开展广电业务,是吉林省社会信息化枢纽中心暨吉林省云计算、大数据

  ,其实际控制人为吉林广播电视台。公司全网覆盖用户数862.09万户,覆盖率94.73%。双向覆盖用户826.6万户,覆盖率为95.88%。公司依托“云—管—端”立体式支撑服务体系架构,充分发挥网络资源优势、I-PON技术优势以及平台优势,在既有业务产品不断渗透发展的同时,着力打造出与社会生活深度融合的“智慧广电”生态产业链。同时公司旗下拥有房地产

  、艺术品投资、影院投资、文化投资等多个公司,开展多元业务拓宽业务边界。基础有线电视收视业务下滑致营收下降,坏账损失及商誉减值拖累公司业绩。2018年吉视传媒营收20.12亿(YOY-1.7%),下降幅度较2017年(YOY-7.69%)有所收窄。从营收结构来看,C端的有线电视维护费和增值业务费用合计占比达到69.2%,为最主要的收入来源,其次为B端的工程建设

  贴息收入冲减财务费用,致2018年财务费用率下降2.2pct.2018年实现归母净利润3.04亿(YOY-18.9%),利润下滑明显,主要是公司计提大额坏账损失(3486万)和商誉减值损失(955万)所造成。

  2018年公司与省内优质的中学吉大附中签订合作协议,合作开发初中数理化学科的知识点和考点资源600讲,针对高考学生推出“高考报考”、“高职单招”等线上+线下结合模式的教育

  布局“智慧教育”,建设内容包括搭建教育专网、教育公共服务平台、教育云平台、各类教育应用系统及教学终端设备投入等。

  投资建设吉林省优质教育资源全覆盖工程(一期)项目,项目建成后,可实现吉林省从小学到高中所有科目和名师、名校的全覆盖,为吉林省240余万师生提供包括教育专网传输服务、互联网接入服务、教育公共服务平台服务、教育云平台租赁服务、省级数据中心托管服务、专递课堂运营服务以及优质教育资源编辑制作等应用服务,并可陆续向职业教育、高等教育和继续教育领域拓展和延伸。推进全省农村网络光纤入户工程建设。公司实施了吉林省农村光纤入户建设工程——国家“百兆乡村”示范项目(一期),总投资金额为149,502.42万元,该项目2017年已获得政府补助1.5亿元。项目计划于2017-2019年期间完成。建成后,可覆盖32个县市农网用户119万户,实现32个县(市、区)415个乡镇100%光纤通达,全面提升吉林省区域内农村乡镇全光纤双向数字电视网络基础设施建设及宽带互联网应用服务整体水平,为公司教育信息化向农村公众客户端和偏远山区、林业等社会信息化项目的落地延伸提供基础网络支撑。

  吉视转债于2018年1月15日上市,发行规模为15.6亿元,存续期为6年,主体和债项评级均为AA+,并且已在去年7月进入了转股期。

  吉视转债6年的票面利率分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.3%、1.5%和1.8%,到期后按照票面利率的106%赎回。转债募集资金主要用于吉林省优质教育资源全覆盖工程以及吉林省农村光纤入户工程的建设。

  条款设置方面,吉视转债条件赎回、条件回售和下修的设置分别为15/30、130%,30%、70%和15/30、90%,其中下修条款触发条件虽然较湖广和吉视转债要求更长的持续时间,但横向对比来看仍在当前的存量转债中属触发难度较低的。吉视传媒曾在2018年6月和2019年7月先后两次因分红派息下调吉视转债的转股价格,调整后的最新转股价为2.95元/股,较初始的2.98元/股区别不大。截至7月23日,吉视转债尚未进行过主动下修。

  在转股情况方面,上市以来吉视转债仅出现了非常少量的转股,截至7月23日的未转股余额比例仍有99.95%。

  吉视转债的发行日期处在正股价格持续回调阶段,上市后转换价值持续走低,使得转债价格在2018年下半年内长期处在偏债型的价格区间。今年2月,在国网整合政策的催化下,吉视转债正股价格一度出现大幅上涨,带动转债价格达到接近120元的高点。但随着正股行情的回落,近期吉视转债价格再次回到了100元左右的位置。

  全国首家完成“一省一网”整合的公司。广电网络主要从事陕西省内广播电视网络的规划建设和运营管理,其第一大股东为陕西广播电视集团,持股比例为29.3%,实际控制人为陕西省委宣传部。公司于2001年通过资产

  上市,2004年完成省内广电网络的整合,是全国首家实现“一省一网”整合的省级广电网络公司。

  处于转型期营收下滑,费用上升,业绩波动较大。2018年公司实现营收27.14亿,由于公司传统业务面临严峻竞争,新业务、新业态仍在布局中,导致营业收入出现下滑(YoY-4.9%)。业务构成中,有线电视运营业务仍为当前最大的收入来源,占比达到76.9%。2018年三项费用率均出现上升,2017年管理费用率、销售费用率、财务费用率分别为13.9%/9.5%/1.3%,2018年分别提升至16.6%/10.1%/1.9%。受营收下滑和费用提升的双重影响,2018年公司实现归母近利润1.05亿(YoY-40.3%),业绩波动较大。

  三大业务主线持续推进,向“智慧新广电”战略转型。公司目前已形成了以视频、数据、智慧三大业务为主业的全媒体、多网络、综合性业务体系。在大众视频领域,公司通过产品组合多元化、开展移动端服务提升用户体验,截止 2018 年末,公司光网覆盖101.30 万户,“秦岭云”智能终端用户净增 39.20 万户,累计达到 63.20 万户。在集团数据业务上,公司围绕党政、金融、商企三大领域,探索实施“链路+平台+应用”的业务运营模式,截止 2018 年末,在网运行集团专网 1,866 个,线 条。此外,公司在智慧城市、智慧行业应用、智慧社区、智慧酒店等智慧产品上初见成效,已累计发展智慧酒店400家,并签约落地了合阳县智慧城市、河庄坪美丽乡村、延安宝塔区智慧乡村等项目。

  互联网金融与广电主业融合, 推出“广电 TV 宝”升级产品“广电财富卡”,增强了用户投资选择的灵活性。金马传媒由线下转变为“线下+线上”整合营销模式,成功上线“广电甄选电商平台”和“广电甄选”小程序,探索互联网新零售;将广电业务发展与电视机销售融合,推出广电夏普电视机系列套餐,取得较好效果。

  广电转债于2018年7月24日上市,发行规模为8亿元,是本文梳理的4只广电行业标的中规模最小的。广电转债的主体和债项评级均为AA,较另外3只转债略低,6年的票面利率分别为0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8和2.0%,到期后按照票面价值的108%进行赎回。转债募集的资金全部用于“秦岭云”融合业务系统项目的建设。

  5。 转债具有较强流动性,此前20交易日日均成交额不低于1000万元。

  条款设计方面,广电转债的下修条款设计和贵广、湖广转债一致,均为10/20、90%,触发难度较小。条件赎回和回售条款的设置则是较为常规的15/30、130%和30、70%。转股价方面,广电转债目前尚未进行过主动下修,仅在今年6月13日因股利分派将转股价由初始的6.91元/股调整为6.9元/股。在转股情况方面,目前广电转债大部分余额已在前期的高价中转股,截至7月23日,广电转债的未转股余额仅剩0.82亿元,占发行总规模的10.3%左右。

  在年初广电板块的整体行情中,广电转债价格在正股的带动下迅速上升,并在3月首次触发赎回条款,随后广电网络发布公告称不提前赎回转债。由于广电转债转股价值持续维持在高位,广电转债于5月再次触发赎回,而广电转债也又一次发布不提前赎回的公告。此后在6月末,这一情况再次发生。不过,在持续的高价下,广电转债已有近90%的余额转股,是否发布提前赎回公告已没有太大意义。

  截至7月23日,广电转债收盘价为158.78元,虽较前期有所回落,但绝对价格仍在所有存量转债中排名第三。目前广电转债在仅有0.82亿元的余量下,近20个交易日的日均成交量却超过了3亿元,结合当前所处的价位,当前参与广电转债的风险可能较大。此外,在进入5月后广电转债的转股溢价率也逐渐拉大,前期可能存在的负溢价套利机会也逐渐消失。

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